استرس های اخیر در صندوق های بازار پول خطرات بالقوه ای را برای سیستم مالی گسترده تر در معرض خطر قرار داده است

تهیه شده توسط میگوئل بوسینیا، لورا کاپوتا، کاترینا سرا، امانوئل فایک، ژان باپتیست گالتی، مارگریتا گیوزیو، ماسیج گرودزیکی، ایزابل کرنر، سیمون کوردل، لوئیس مولستینا ویوار، جولیو نیکولتی، الن رایان و کریستین وای.

صندوق‌های بازار پول منطقه یورو (MMF) از طریق خرید اوراق تجاری (CP) به بانک‌ها و شرکت‌های غیرمالی (NFC) اعتبار کوتاه‌مدت ارائه می‌کنند. مجموع دارایی های MMFهای منطقه یورو در دسامبر 2019 بالغ بر 1. 26 تریلیون یورو بود که 307 میلیارد یورو و 295 میلیارد یورو آن به ترتیب اوراق بدهی صادر شده توسط مؤسسات اعتباری مستقر در منطقه یورو و سایر نقاط جهان بود (نگاه کنید به نمودار A.، پانل سمت چپ). بیشتر اوراق بهادار به یورو (51٪) و پس از آن دلار آمریکا (27٪) و پوند انگلیس (21٪) هستند. MMFها به ویژه برای بازار تامین مالی کوتاه مدت مهم هستند و به ترتیب ۲۵۱ میلیارد و ۴۰ میلیارد یورو اوراق بهادار کوتاه مدت منتشر شده توسط بانک ها و شرکت های منطقه یورو از جمله اوراق تجاری دارند (نگاه کنید به نمودار A، پانل سمت راست). اگرچه اوراق تجاری منبع جزئی تأمین مالی بانکی است و کمتر از 3 درصد از کل نیازهای مالی را پوشش می دهد، اما منبع معنی داری از تأمین مالی کوتاه مدت بدون تضمین عمده فروشی، به ویژه به دلار آمریکا، برای بانک های فعال بین المللی فراهم می کند.

MMF همچنین نقش مهمی در مدیریت نقدینگی و نقدینگی غیربانکی ایفا می کند، با توجه به اینکه وجوه دارای ارزش ثابت و امکان بازخرید در کوتاه مدت هستند. در منطقه یورو، سهام MMF عمدتاً در اختیار صندوق‌های سرمایه‌گذاری (IFs) (169 میلیارد یورو)، شرکت‌های بیمه (127 میلیارد یورو) و NFCها (72 میلیارد یورو) است (نمودار B، پانل سمت چپ را ببینید). به طور خاص، دارایی‌های صندوق‌های سرمایه‌گذاری و بیمه‌گران از سهام MMF به ترتیب برابر با 28% و 21% از کل دارایی‌های MMF و وجه نقد آنها است.

MMFها بیشتر بدهی های کوتاه مدت بانک ها و NFC ها را تامین مالی می کنند

منابع: ECB (آمار نگهداری اوراق بهادار و آمار اقلام ترازنامه MFI (BSI)) و محاسبات بانک مرکزی اروپا. یادداشت ها: پانل سمت چپ: اوراق بدهی OFI منطقه یورو از انتشارات OFI (98٪) و ICPF (2٪) تشکیل شده است. اوراق بدهی غیرمنطقه یورو را می توان به اوراق بهادار بانکی و دولتی تقسیم کرد. فرض بر این است که اوراق بدهی باقی مانده توسط همان زیربخش هایی که در منطقه یورو منتشر شده است."بانک" به MFIها اشاره دارد. برچسب های محور x به محل اقامت صادرکننده اشاره دارد.

با عمیق‌تر شدن بحران کرونا، صندوق‌های سرمایه‌گذاری خارجی منطقه یورو حدود 8 درصد از دارایی‌های تحت مدیریت را بین 13 تا 20 مارس خروجی داشتند. نیازهای نقدی فزاینده سرمایه‌گذاران MMF، مشکلات در کسب درآمد دارایی‌ها و ملاحظات پرواز به ایمنی، بازخریدهای بزرگی را به همراه داشت که با افزایش نیاز به نقدینگی برای پاسخگویی به نیازهای حاشیه در معرض مشتقات تقویت شد (ویژگی ویژه B را برای صندوق‌های سرمایه‌گذاری ببینید). هم وجوه یورو و هم وجوه دلار آمریکا از 12 مارس جریان خروجی قابل توجهی را تجربه کردند (نمودار B، پانل سمت راست را ببینید)، که به ویژه برای وجوه دارایی خالص دارایی دارایی خالص (LVNAV) با نوسان کم (LVNAV) مشخص شد، در حالی که وجوه با ارزش خالص دارایی ثابت (CNAV)- عمدتاً به دلار آمریکا - جریانات خالص دریافتی.[1] این واگرایی در جریان ها ممکن است منعکس کننده انگیزه های کلی پرواز به ایمنی باشد، زیرا صندوق های CNAV فقط می توانند در بدهی عمومی سرمایه گذاری کنند، در حالی که ارزش خالص دارایی متغیر (VNAV) و صندوق های LVNAV می توانند در اوراق تجاری سرمایه گذاری کنند (به فصل 5 مراجعه کنید). وجوه LVNAV USD منطقه یورو نیز ممکن است با توجه به حذف آنها از تسهیلات نقدینگی صندوق متقابل بازار پول فدرال رزرو به دلیل اقامت در خارج از کشور، ریسک پذیرتر تلقی شده باشند.

صندوق‌های LVNAV نیز از خروجی‌های زیادی متحمل شدند، زیرا سرمایه‌گذاران نگران بودند که این صندوق‌ها به زودی دارایی‌های نقدی خود را از دست بدهند. وجوه LVNAV مجاز به ارائه قیمت ثابت سهام هستند تا زمانی که NAV صندوق به بهای تمام شده بیش از 20 واحد پایه از ارزش بازار مربوطه انحراف نداشته باشد.[2] در غیر این صورت، صندوق "یقه خود را می شکند" و با قیمت متغیر معامله می کند، که می تواند منجر به زیان بازار به سرمایه گذاران شود. برخی از وجوه LVNAV، عمدتاً به دلار آمریکا، نزدیک به رسیدن به این آستانه در پایان ماه مارس بودند.[3]

خروجی های MMF خطراتی را برای نقدینگی غیر بانکی و برای کل سیستم ایجاد کرد

منابع: آمار ECB BSI، محاسبات EPFR و ECB. یادداشت ها: پانل سمت چپ: دارایی سهام MMF توسط بخش های غیر منطقه یورو به عنوان تفاوت بین کل دارایی ها و دارایی های بخش های منطقه یورو محاسبه می شود.

استرس در MMF می تواند دسترسی سیستم مالی و اقتصاد واقعی به منابع مالی کوتاه مدت و نقدینگی را در طول بحران مختل کند. در زمان‌های عادی، صندوق‌های سرمایه‌گذاری خارجی می‌توانند وجه نقد کافی را از دارایی‌های سررسید جمع‌آوری کنند. با این حال، زمانی که جریان خروجی به اندازه کافی بزرگ باشد، مانند دوره اخیر نوسانات بازار، ممکن است وجوه مجبور به فروش دارایی ها شوند. به عنوان بخشی از اقدامات اصلاحی برای حفظ نقدینگی صندوق، مدیر دارایی در اصل می تواند تصمیم به تعلیق بازخریدها نیز بگیرد. بنابراین، استرس شدید در بخش MMF ممکن است به بخش هایی سرایت کند که برای مدیریت نقدینگی خود به صندوق های سرمایه گذاری خارجی متکی هستند. به عنوان مثال، سایر صندوق‌های سرمایه‌گذاری ممکن است برای پاسخگویی به جریان‌های خروجی نیاز به افزایش نقدینگی داشته باشند و بیمه‌گران و شرکت‌ها ممکن است نیاز به دسترسی به نقدینگی برای انجام تعهدات خود یا پوشش زیان داشته باشند. در نهایت، فشارهای نقدینگی در MMFهای دلاری نیز می‌تواند به بازار گسترده‌تر تامین مالی ارز سرایت کند.

اطلاعات بازار و نظارت حاکی از آن است که تعدادی از MMFها در جمع آوری وجه نقد کافی از دارایی های سررسید و موقعیت نقدینگی در ماه مارس با مشکلاتی مواجه بودند، زیرا نقدینگی به سرعت در بازار CP نیز بدتر شد. در غیاب خریداران جایگزین، این امر باعث شد MMFها به نقدینگی نیاز داشته باشند تا از بانک‌های صادرکننده درخواست کنند تا CP خود را بازخرید کنند. از دیدگاه بانک‌ها، این امر باعث از دست رفتن یک منبع نقدینگی در زمان اختلال در دسترسی به منابع مالی بدون تضمین و افزایش تقاضا برای پول نقد توسط مشتریان شرکت‌ها شد. برخی از بانک‌ها به درخواست‌های MMF پاسخ دادند، برخی با قیمت‌گذاری تهاجمی در تلاش برای جلوگیری از درخواست‌های بازپرداخت پاسخ دادند و برخی به سادگی این درخواست‌ها را به‌کلی رد کردند، زیرا هیچ تعهد قراردادی برای بازخرید وجود ندارد. در همان زمان، انتشار در بازار CP تقریباً به طور کامل متوقف شد که احتمالاً منعکس کننده کمبود خریداران است.

اقدام سیاست پولی به بهبود گسترده‌تر شرایط بازار مالی کمک کرد و در نتیجه فشارهای نقدینگی در بخش MMF را نیز کاهش داد. به ویژه، گنجاندن اوراق تجاری غیرمالی در برنامه خرید بخش شرکتی بانک مرکزی اروپا و عملیات دلاری بانک مرکزی اروپا، پشتوانه مهمی در این بازار ایجاد کرد، در شرایطی که صندوق‌های سرمایه‌گذاری خارجی و سایر سرمایه‌گذاران تلاش کرده بودند اوراق تجاری غیربانکی را بفروشند. یا به طور فزاینده ای تمایلی به سرمایه گذاری در آن نداشتند. این اقدام همچنین از تامین کلی نقدینگی از طریق بازار سرمایه حمایت کرد و به شرکت‌ها کمک کرد تا نیازهای مالی کوتاه‌مدت خود را مدیریت کنند. یوروسیستم همچنین محدودیت های تمرکز بدهی های بدون وثیقه صادر شده توسط بانک را در چارچوب وثیقه خود افزایش داد، که بانک ها را تشویق کرد تا بدهی های کوتاه مدت سایر بانک ها را خریداری کنند و در نتیجه از نقدینگی در بازار CP حمایت کنید (به فصل 2 مراجعه کنید). در نهایت، بانک مرکزی اروپا عملیات اضطراری طولانی‌مدت ریفاینانس همه‌گیر (PELTROs) را معرفی کرد که به حفظ عملکرد روان بازارهای پولی با ارائه پشتیبان موثر پس از انقضای عملیات‌های تامین مالی بلندمدت قبلی کمک کرد.[4]

علیرغم فشارهای موجود در بخش MMF که در ماه مارس مشاهده شد، از کاهش فوری اطمینان جلوگیری شد. در حالی که برخی از صندوق‌ها به دلیل خروجی فوق‌العاده زیاد با مشکلاتی در جمع‌آوری وجه نقد مواجه بودند، سرمایه‌گذاران همیشه می‌توانستند به وجوه خود دسترسی داشته باشند. جریان‌های ورودی به MMF در ماه آوریل مشاهده شد (نمودار B، پانل سمت راست را ببینید)، همراه با کاهش بازخرید. اطلاعات بازار و نظارتی نشان می‌دهد که اقدام بانک مرکزی، ایجاد حفاظ نقدینگی کافی توسط صندوق‌های سرمایه‌گذاری خارجی و کاهش بازخرید سرمایه‌گذاران می‌تواند نقش تثبیت‌کننده داشته باشد.